秋天是收獲的季節(jié)。十月最后一周，格力、海爾智家、美的相繼對資本市場呈上最新的業(yè)績答卷。10月29日收市后，美的集團與海爾智家雙雙發(fā)布了營收與盈利雙增的三季報，與三天前格力電器發(fā)布的財報相比，可謂同樣的秋風冷暖卻大不同。

　　尤其海爾智家，營收增速基本與美的同步，但其今年前3季度盈利和Q3單季盈利的增速卻大幅度領先，表明其整體業(yè)務體系內蘊藏的盈利能力和發(fā)展動能正在有序釋放。

　　白電三龍頭盈利增速明顯分化

　　具體數(shù)據(jù)方面，面對全球疫情持續(xù)和原材料漲價的共同的外部市場環(huán)境，三家營業(yè)收入增長出現(xiàn)分化，Q1-Q3格力集團營為1381.3億元，同比增長9.73%；海爾智家為1699.64億元，還原卡奧斯出表業(yè)務同比增長20.4%；美的集團為2613.42億元，同比20.57%。Q3單季營收，格力為470.8億元同比下跌16.5%，海爾智家增長9.2%，美的集團為875.32億元同比增長12.66%。

　　三家在利潤方面的增速差別明顯，Q1-Q3格力電器為156.4億元累計增長14%；美的集團為234.55億元增長了6.53%；海爾智家為99.35億元，還原卡奧斯出表等業(yè)務影響同期增60.2%。Q3單季利潤，格力電器為61.8億元同比下跌15.66%，美的集團84.46億元同比增長4.4%，海爾智家單季利潤增長達14.6%。

（數(shù)據(jù)來源：格力電器、海爾智家、美的集團歷年財報。下同）

　　財報傳遞業(yè)績增長或下降，是當期的表象，也是過去努力的果實，更是成就未來之因。在一個更長時空維度中，業(yè)績的變化描繪出企業(yè)內在運轉邏輯的圖譜，也折射出行業(yè)演繹變化的趨勢。

　　把查看業(yè)績的時間稍微上溯，在2016年Q3到2021年Q3五個動態(tài)年度中對比這三家企業(yè)的利潤和增長率（表1），結果與今年Q3三家的表現(xiàn)如出一轍，也是兩增一降，美的集團和海爾智家增長格力電器下降，其中海爾智家的年復合增長率最高，五年中有四年增長率最高，而格力電器從2018年開始增速下降，至今依舊未走出下降趨勢，負增長率進一步擴大，格力電器2021年Q3利潤額已經(jīng)退回到2017年Q3的水平。

　　格力與美的，單一vs多元

　　從報表可進一步考察三家龍頭企業(yè)的主業(yè)構成和利潤來源。

　　先看格力電器。格力電器近年來一直在推進從單一空調到消費電器和工業(yè)智能裝備等多元化業(yè)務，甚至涉足新能源等業(yè)務。在其連續(xù)多年的季報、中報和年報顯示，其主營業(yè)務構成中，空調占比也逐步由90%以上下降到70%左右，空調業(yè)務成本在格力電器總營業(yè)成本中的占比從80%以上逐年下降到60%-70%區(qū)間，但空調業(yè)務對上市公司的利潤貢獻率始終高達90%以上，大多數(shù)財務季度均在92%-95%之間。

　　同時，其空調業(yè)務繼續(xù)高度依賴國內市場。這表明格力電器的利潤結構并未隨多元化努力而發(fā)生變化，其多元化業(yè)務尚未對利潤產生實質貢獻，公司對空調業(yè)務的依賴度反而進一步提升。

　　尤其遇到今年的涼夏，盡管格力電器的空調越來越好，Q3報表稱其空調市場占有率再度大幅增加7個點達到30%以上，穩(wěn)穩(wěn)的行業(yè)第一，獨木難支大廈，Q3公司營收和利潤雙降。但這個行業(yè)第一的位置并不特別牢靠，查閱2021年中報，可以看到，上半年格力電器的空調銷售671.9億元，美的集團空調銷售764億元，營業(yè)額超過格力空調13.4%，而海爾智家則披露其高端空調市場份額連續(xù)5年保持第一。

　　在資本市場上，盡管眾多券商看好其作為空調行業(yè)龍頭在細分領域的技術、渠道和營銷方面的護城河和經(jīng)營韌性，研究報告不斷對其給出買入評級，格力股價仍舊在Q3報表公布之后，創(chuàng)下了32個月以來的新低。走勢明顯弱于兩家對手。

　　再看美的集團。

　　作為最早走上了產品多元化之路的美的，多種業(yè)務、內銷外銷比例均衡發(fā)展，牢牢占據(jù)營收行業(yè)第一的位置。美的集團早期空調等大家電業(yè)務占一半以上業(yè)務份額，2014年之后，其暖通產品和消費電子業(yè)務雙足鼎力，分別占據(jù)40%左右業(yè)務量。在地域市場構成方面，美的集團近年來也維持內銷占比約60%，外銷約40%的動態(tài)平衡。此外今年初通過股權交易分別持有了萬東醫(yī)療29%股權和魚躍科技24%股權，切入了醫(yī)療行業(yè)。

　　相對均衡的結構早就相對穩(wěn)健的發(fā)展，面對全球疫情帶來的巨大市場壓力，美的集團依靠其規(guī)模效應和議價能力消化上游成本漲價因素，Q3的毛利率達到了24.9%，同比增長0.1%。面對仍在持續(xù)的海外疫情，或因代工溢價缺乏議價能力，美的集團的內銷業(yè)務好于外銷，Q3海外業(yè)務增速為6.4%，內銷增長17%。

　　細分產品線，美的的小家電增長明顯，外銷增長較強勁。不過，最新的Q3報表也折射出其發(fā)展后勁方面的美中不足，無論是單季度還是Q1-Q3累計數(shù)據(jù)，美的集團的利潤增速均遠遠低于其營收增速。這表明，雖然其產品結構中高端產品和高毛利率業(yè)務份額明顯偏低。

　　海爾智家，內生增長正邁步

　　相比之下，海爾智家的利潤增長演進邏輯，就是其在海外全球創(chuàng)牌、高端化和場景生態(tài)戰(zhàn)略全面進入收獲期。從Q3和今年以來海爾智家業(yè)績表現(xiàn)，恰如同學少年，誠懇實施這些戰(zhàn)略并從中收獲果實。

　　海爾智家的三季報在經(jīng)營數(shù)據(jù)上有兩大關鍵看點。一是數(shù)字化戰(zhàn)略轉型進入收效期；二是海外全球創(chuàng)牌、高端品牌建設、場景生態(tài)新賽道等方面布局的勢能轉化為增長動力，各業(yè)務單元利潤增長全面提速，多個產品線走出了連續(xù)5年增長的好勢頭。

　　費率方面，隨著海爾智家內部數(shù)字化戰(zhàn)略轉型不斷深入，三季報顯示，其銷售費用率同比下降了1.1pct，管理費用率同比下降了0.6pct，整體費用率同比再優(yōu)化1.7pct。在此之前，海爾智家20Q3、20Q4、21 Q1、21H1費率持續(xù)優(yōu)化。同時前三季度毛利率達到了30.2%，同比上升了2.2個百分點。

（海爾智家費率同比持續(xù)下降）

　　報表同時顯示，海爾智家長期布局的全球化、高端品牌和智慧家庭正成為公司盈利提升的三條長期主線。如表4呈現(xiàn)的數(shù)據(jù)，三季度海外市場收入同比增長16.8%，繼續(xù)保持了兩位數(shù)增長；經(jīng)營利潤率再提升1.7個百分點，盈利能力超行業(yè)代工平均水平，北美、歐洲、日本、澳新、南亞、東南亞等海外市場地位持續(xù)提升，均進入收獲期。今年海外新增3個工廠投產、2個工廠奠基。

　　在產品端，報表顯示海爾智家的高端化優(yōu)勢持續(xù)走強，市場份額持續(xù)提升（表5），強勢改善盈利結構。中怡康數(shù)據(jù)顯示，其高端品牌卡薩帝前三季度收入增速達57%，保持了高均價、高份額、高增長；萬元以上冰箱份額達到37.4%，萬元以上滾筒洗衣機份額達到77.2%，1.5萬元以上空調份額達到36.5%。家用高端空調Q3市場份額達到25%。

　　空調、廚電、熱水器等潛力產業(yè)實現(xiàn)了大幅度增長。空調份額連續(xù)5年增長，Q3單季高端家用空調市場份額更是達25%創(chuàng)新高。廚電業(yè)務連續(xù)6年增長，增速高于全行業(yè)，今年前三季度同比增長31%，高端廚電卡薩帝收入同比增長123%；熱水器5年5連漲，洗衣機3年3連漲。

　　同時，三翼鳥已成為海爾智家新的增長點。在三季報數(shù)據(jù)中，三翼鳥推動海爾智家場景用戶日活增長300%，網(wǎng)器日活增幅212%，三翼鳥APP自8月上線以來服務家庭數(shù)量超3600家。

　　一樣秋風兩種收獲景象，這折射了三家不同的發(fā)展邏輯。格力空調業(yè)務對上市公司的利潤貢獻率始終高達90%以上，結構單一；美的利潤增速均低于營收增速，大規(guī)模的產業(yè)結構中高端產品和高毛利率業(yè)務份額偏低；海爾智家利潤增速超營收增速，前景明朗可期。